اختبار جديد لمصداقية الدفاع عن الين
دخلت اليابان مرحلة أكثر تعقيداً في معركتها للدفاع عن الين، بعدما تجاوز الدولار مستويات لم تعد توحي بوجود سقف واضح لدى السلطات. فبعد أن كانت الأسواق تترقب تدخلاً سريعاً عند كل مستوى حساس، أصبح التداول فوق 162 يناً للدولار يمر من دون رد مباشر، رغم أن طوكيو أنفقت خلال أسابيع قليلة مبالغ ضخمة لإبطاء الهبوط السابق للعملة.
هذا التحول لا يعني بالضرورة أن الحكومة اليابانية تخلت عن الين، لكنه يكشف أن أدواتها باتت أقل تأثيراً من السابق. فالتحذيرات اللفظية ما زالت حاضرة، غير أن الأسواق لم تعد تتعامل معها بوصفها إنذاراً قادراً وحده على تغيير الاتجاه. ومع كل يوم يمر من دون تدخل حاسم، تتزايد قناعة المتعاملين بأن السلطات أصبحت أكثر حذراً، أو أن تكلفة الدفاع عن العملة أصبحت أعلى من أن تُدفع بسهولة.
من 152 إلى 162: انتقال من «الخط الأحمر» إلى نطاق رمادي
على مدى سنوات، كان مستوى معيّن في سعر صرف الدولار مقابل الين يُنظر إليه باعتباره إشارة تدخل شبه مؤكدة. ففي 2022 تحركت اليابان عندما اقترب الدولار من 152 يناً، ثم عادت للتدخل في 2024 عند مستويات قاربت 160 يناً. أما في المرحلة الحالية، فقد ارتفع الدولار إلى ما فوق 162 يناً من دون أن يتكرر السيناريو نفسه.
هذا التطور دفع المستثمرين إلى إعادة تقييم ما تعتبره طوكيو منطقة غير مريحة. فبدلاً من وجود حد ثابت وواضح، يبدو أن السلطات باتت تراقب السرعة التي يتحرك بها السوق وحجم المضاربات أكثر من مراقبتها لرقم محدد. وبذلك انتقلت المسألة من «خط أحمر» إلى مساحة رمادية تتغير مع الظروف.
وتقرأ بيوت الاستثمار العالمية هذا الصمت النسبي على أنه علامة على أن اليابان قد تسمح بضعف إضافي للعملة إذا لم يكن الهبوط حاداً أو فوضوياً. لكن هذا لا يلغي أن مستوى القلق لا يزال قائماً، وأن أي تسارع مفاجئ في التراجع قد يعيد التدخل إلى الطاولة بسرعة.
لماذا فقد التدخل الحكومي جزءاً من قوته؟
في السابق، كان تلميح واحد من وزارة المالية كافياً لردع جزء كبير من المضاربين. أما الآن، فالسوق تعلم أن طوكيو تستطيع إبطاء التراجع، لكنها لا تستطيع تغيير الاتجاه الأساسي إذا ظلت العوامل الاقتصادية نفسها قائمة. وهنا تظهر مشكلة أكثر عمقاً من سعر الصرف ذاته: العملة لا تتحرك وفق قرار حكومي فقط، بل وفق فارق العوائد بين الاقتصادات الكبرى وتدفقات رأس المال العالمية.
ورغم أن بنك اليابان رفع أسعار الفائدة في وقت سابق، فإنها لا تزال منخفضة جداً مقارنة بالولايات المتحدة. وهذا يبقي الدولار أكثر جاذبية للمستثمرين الباحثين عن العائد. وعندما تتدخل الحكومة فتدفع الين مؤقتاً إلى الارتفاع، يفسر كثير من المتعاملين ذلك على أنه فرصة جديدة لشراء الدولار بسعر أفضل، ما يعني أن أثر التدخل ينحسر سريعاً.
بهذا المعنى، أصبحت التدخلات أشبه بإجراء دفاعي مؤقت لا يغير الصورة الكلية، بل يشتري وقتاً قصيراً قبل أن تعود السوق إلى مسارها السابق.
تجارة الفائدة تزيد الضغوط على العملة اليابانية
من أبرز الأسباب التي تفسر استمرار ضعف الين انتشار ما يعرف في الأسواق بـ«تجارة الفائدة». وهذه الاستراتيجية تقوم على الاقتراض بالين منخفض التكلفة ثم تحويل الأموال إلى عملات تحقق عائداً أعلى، وعلى رأسها الدولار. طالما بقي الفرق بين الفائدة اليابانية والأميركية واسعاً، فإن هذه التجارة تبقى مربحة وجاذبة لعدد كبير من المستثمرين.
هذه الآلية لا تعتمد على المضاربة قصيرة الأجل فقط، بل على منطق استثماري واسع الانتشار يجعل الين مصدراً للتمويل الرخيص. ولهذا، فإن أي تدخل حكومي يرفع قيمة العملة لفترة محدودة قد يُنظر إليه من قبل السوق كفرصة لإعادة فتح المراكز نفسها من جديد. والنتيجة أن الدفاع عن الين يتطلب في كل مرة مبالغ أكبر وتأثيراً أقصر عمراً.
وعندما تتكرر هذه الدورة، تصبح المشكلة أكثر كلفة على الحكومة اليابانية، ليس فقط من ناحية الموارد المالية، بل أيضاً من ناحية المصداقية في نظر المستثمرين العالميين.
مليارات تُنفق... وتأثير محدود
أنفقت اليابان أكثر من 72 مليار دولار خلال فترة قصيرة نسبياً هذا العام لدعم عملتها. ويُعد هذا الرقم من بين أكبر عمليات التدخل في تاريخ البلاد الحديث. ومع ذلك، عاد الين إلى مستويات أضعف بعد أسابيع قليلة، ما أثار تساؤلات حول الجدوى الفعلية لهذه السياسة إذا استمرت العوامل الدافعة للهبوط على حالها.
المشكلة هنا ليست في حجم الاحتياطيات الأجنبية اليابانية، فهي من بين الأكبر عالمياً، بل في الاستفادة العملية منها. فكل تدخل جديد يحتاج إلى قوة مالية أكبر لتحقيق الأثر نفسه الذي تحقق سابقاً، بينما تتقلص مدة التأثير بمرور الوقت. وفي المقابل، يحصل المتعاملون على إشارات إضافية بأن السلطات مستعدة لتحمل جزء من الخسائر الدفاعية، وهو ما قد يشجع على اختبار قدراتها أكثر.
وبذلك تتحول المعركة من سؤال: «هل تستطيع اليابان التدخل؟» إلى سؤال أصعب: «هل يستحق التدخل هذه التكلفة إذا كانت السوق ستعود سريعاً إلى الاتجاه نفسه؟»
لماذا لا تلجأ طوكيو إلى رفع الفائدة بقوة؟
الإجابة المباشرة على ضعف الين قد تبدو بسيطة نظرياً: رفع أسعار الفائدة لتقليص الفجوة مع الولايات المتحدة. لكن التطبيق في اليابان مختلف تماماً. فالاقتصاد الياباني ما زال يحمل إرث عقود من النمو الضعيف والانكماش، كما أن الدين العام يتجاوز 240 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي، وهو من أعلى المستويات بين الاقتصادات المتقدمة.
أي زيادة سريعة وكبيرة في الفائدة تعني ارتفاع كلفة خدمة هذا الدين، إلى جانب الضغط على الشركات والأسر التي اعتادت التمويل الرخيص لعقود. ولذلك يتحرك بنك اليابان ببطء شديد، محاولاً الموازنة بين الحاجة إلى دعم العملة وتجنب صدمة مالية داخلية واسعة.
هذه القيود تفسر لماذا لا تمتلك السلطات اليابانية حرية حركة واسعة. فبينما تتعامل الأسواق مع العملات بمنطق العائد والمخاطرة، تتحرك السياسة النقدية في طوكيو داخل حدود داخلية حساسة للغاية.
الأسواق تختبر «عتبة الألم» لدى السلطات
مع تأخر التدخل المباشر في بعض الجولات، بدأت الأسواق تتحدث عن اختبار «عتبة الألم» لدى اليابان. والمقصود هنا هو محاولة معرفة النقطة التي تصبح عندها الحكومة مستعدة لتحمل الكلفة السياسية والمالية للتحرك مجدداً. ولا يقتصر هذا الاختبار على رقم معين في سعر الصرف، بل يشمل أيضاً درجة التقلب وسرعة الهبوط.
فإذا كان الضعف تدريجياً، قد تفضل السلطات الانتظار ومراقبة التطورات. أما إذا حصلت حركة حادة أو قفزة مفاجئة في الدولار، فقد يصبح التدخل أكثر احتمالاً، حتى لو لم يصل السعر إلى مستوى تاريخي جديد. لذلك أصبحت إدارة التوقعات جزءاً أساسياً من المعركة، لأن التدخل نفسه لم يعد العامل الوحيد المؤثر في السوق.
دروس من التجارب السابقة
تاريخ اليابان مع التدخل في أسواق الصرف يوضح أن نجاحه يرتبط عادة بتوافر ظروف داعمة. ففي بعض المراحل السابقة، جاء التدخل متزامناً مع تغيرات أوسع في السياسة النقدية العالمية، ما زاد من فعاليته. وفي حالات أخرى، مثل التدخلات الأحادية، كان الأثر مؤقتاً ومحدوداً، إذ نجحت السلطات في تهدئة السوق لكنها لم تغير الاتجاه طويل الأمد.
هذا ما يفسر لماذا ينظر كثير من المحللين إلى التدخل بوصفه أداة لكسب الوقت أكثر من كونه حلاً دائماً. وإذا بقيت الفجوة بين العوائد الأميركية واليابانية واسعة، فإن السوق ستظل تميل إلى الدولار، مهما بلغت قوة الرسائل الرسمية من طوكيو.
ما العوامل التي ستحدد المسار المقبل؟
المسار القادم للين سيتوقف على ثلاثة عناصر رئيسية: بيانات الاقتصاد الأميركي، واتجاه أسعار الفائدة لدى الاحتياطي الفيدرالي، وإشارات بنك اليابان بشأن التشديد النقدي. فإذا بدأت الفائدة الأميركية في التراجع، أو قررت طوكيو اتخاذ خطوات أكثر جرأة، فقد يحصل الين على متنفس حقيقي. أما إذا ظلت الفجوة قائمة، فمن المرجح أن يستمر الضغط على العملة اليابانية.
وفي المحصلة، لم تعد القضية مرتبطة برقم واحد أو مستوى نفسي معين، بل بقدرة اليابان على الحفاظ على مصداقية سياستها من دون استنزاف مفرط لاحتياطياتها. وكلما ارتفعت تكلفة الدفاع عن الين، أصبح قرار التدخل أكثر صعوبة، بينما تزداد شهية المتعاملين لاختبار الحدود التي يمكن لطوكيو تحملها.